Sollte die SEC Anthropics IPO stoppen? 895 Mrd. $ gegen Kleinanleger

Beginnender Dialog

Shiwen: Am Montag, den 2. November, hat Anthropic eine überarbeitete Form S-1 beim SEC eingereicht. Dabei wurden die Finanzen des dritten Quartals hinzugefügt, und eine Börsenaufnahme ist für November geplant. Allerdings sind die Daten bezüglich Datum, Preisbereich und Anzahl der Aktien weiterhin Platzhalter. Am selben Tag veröffentlichte das politische Medium TechPolicy.Press einen Artikel mit dem Titel „Das SEC sollte den IPO von Anthropic stoppen, um die Öffentlichkeit zu schützen“. Der Autor ist Matt Scherer vom Open Markets Institute. Die Diskussionen in der Technologiecommunity waren eher begrenzt; auf HN wurde der Artikel nur von etwas mehr als vierzig Likes und zehn Kommentaren begrüßt. Die Aufmerksamkeit lag hauptsächlich bei den Finanz- und Politikmedien. Erzählen Sie bitte, was genau in diesem Artikel gestellt wird.

Yongliang: Zusammenfassend: Der Autor ist der Ansicht, dass das SEC Anthropic verpflichten sollte, zwei aufeinanderfolgende Quartale mit geprüften Finanzzahlen zu liefern und die Ausgabenzusagen vollständig offenzulegen, bevor eine Börsenaufnahme genehmigt wird. Die Regel, auf die er sich bezieht, besagt, dass das SEC bei einer „oberflächlich unvollständigen oder wesentlich ungenauen“ Registrierungserklärung die Zulassung verzögern oder sogar verhindern kann. Es ist wichtig zu betonen, dass es sich um einen Meinungsartikel handelt, der von einem mit einer bestimmten Positionierung ausgestatteten Forscher verfasst wurde, nicht um eine offizielle Entscheidung des SEC. Das SEC hat bisher nichts unternommen.

Shiwen: Dann lassen wir die Unterlagen beider Seiten zur Disposition. Schauen wir uns zuerst die Zahlen in den Dokumenten an.

Q1: Wie sehen die Zahlen in der S-1 aus?

Shiwen: Welche Zahlen sind am auffälligsten in der überarbeiteten S-1?

Yongliang: Laut der überarbeiteten S-1 und Berichten von CNBC und Axios betrug der Umsatz im dritten Quartal etwa 17 Milliarden US-Dollar, mit einem Gesamtumsatz von 33,24 Milliarden US-Dollar in neun Monaten, ein Wachstum von etwa 1200%. Das Wachstum ist sehr stark, aber die rückläufige Kurve hat nachgelassen: 132% im ersten Quartal, 144% im zweiten Quartal, 47% im dritten Quartal. TechPolicy.Press sagt, dass „das Sommerwachstum fast gestoppt ist“, was mit den beiden Quellen übereinstimmt.

Shiwen: Wie sieht der Verlust aus? Ich habe gelesen, dass es einen Titel gibt, der besagt, dass es in neun Monaten ein Nettoverlust von 104 Milliarden US-Dollar gab, was mich erschreckt hat.

Yongliang: Diese Zahl muss genauer betrachtet werden. Im dritten Quartal lag der Nettoverlust bei 23,29 Milliarden US-Dollar, in neun Monaten insgesamt 104 Milliarden US-Dollar. Die meisten dieser Verluste waren nicht-geldwechselbare Verluste, die durch Wertänderungen von Konvertierbaren Wertpapieren und derivativen Verbindlichkeiten entstanden sind. Einfach gesagt: Je stärker die Bewertung steigt, desto mehr Verluste werden erzielt. Was wirklich die Geschäftslage widerspiegelt, ist: Im dritten Quartal lag der operative Verlust bei 567 Millionen US-Dollar, während im zweiten Quartal ein operativer Gewinn von 974 Millionen US-Dollar erzielt wurde. Ein Quartal mit einem Gewinn von 974 Millionen US-Dollar und einem Verlust von 567 Millionen US-Dollar ist eine größere Herausforderung als ein Nettoverlust von hunderten Millionen US-Dollar. In den nächsten neun Monaten stiegen die Kosten für Berechnungen und Infrastruktur um 14,4 Milliarden US-Dollar, ein Anstieg von 329%.

Shiwen: Gibt es zwei Versionen der Cashreserven?

Yongliang: Ja, die Angaben sind unterschiedlich. In der S-1 wird als Cash und kurzfristige Investitionen eine Summe von 131,8 Milliarden US-Dollar angegeben, bis zum 30. September; in dem Artikel von TechPolicy.Press wird eine Summe von 96 Milliarden US-Dollar angegeben. Es könnte ein Unterschied zwischen „Cash“ und „Cash plus kurzfristige Investitionen“ sein, oder es könnte daran liegen, dass die Daten zu unterschiedlichen Zeitpunkten gesammelt wurden. Ich stelle sie hier nebeneinander dar, ohne zu beurteilen, welche Version richtig ist. Es gibt noch ein grundlegendere Problem: Der Artikel weist darauf hin, dass die Finanzergebnisse für 2026 nicht offiziell geprüft wurden, und die Risikofaktoren, die in der S-1 aufgeführt werden, umfassen mehr als 90 Seiten.

Q2: Was bedeutet das Versprechen von 895 Milliarden US-Dollar?

Shiwen: Was that astronomical number in the article’s title, 895 billion, what is it?

Yongliang: According to the revised S-1, the combined purchase commitments and lease agreements amount to approximately 895.4 billion US dollars, almost entirely related to computing and infrastructure. The breakdown is as follows: about 447.5 billion will be paid by the end of 2030, with the remaining 447.9 billion spread over 2031 to 2045, with nearly 70 billion due in the next 12 months. TechPolicy.Press adds that at least 582 billion is an unfulfillable commitment to five companies: Amazon, AMD, Broadcom, Google, Microsoft. There’s also a detail: in the initial draft, this amount was around 450 billion, and the revised version doubled it to 895 billion. The article speculates that the contract commitments by the end of the year could exceed one trillion, but note that this is the author’s speculation, not the content of the document.

Shiwen: Having managed a team for seventeen years, from an engineering management perspective, what does this commitment mean?

Yongliang: It means there’s a forced gap between the scale of the commitments and the delivery capabilities. As a technical director over the years, the most expensive lesson I’ve learned is that signed procurement commitments don’t equal production capacity, and production capacity doesn’t equal revenue. The article provides a reference: a 1GW data center requires approximately 31 billion US dollars, and Anthropic has committed to 15GW, estimating a final need of 20 to 25GW. At this unit price, just 20GW alone represents a capital expenditure of six hundred billion. As for its revenue, it’s only 33.2 billion in nine months. The commitments are at the twenty-year scale, while revenue is earned quarterly, relying on financing and cash flow to survive. If it holds up, it’s an epic infrastructure project; if not, it’s the largest breach in history.

Shiwen: Does the article also mention pressure from the demand side?

Yongliang: Yes, the author lists several points: multiple studies say that large models haven’t provided positive ROI for most companies; commodification competition is intensifying, and it’s difficult to compare model quality; this summer, Anthropic and OpenAI continue their price war, and open-source models and on-prem models in different markets are also pricing lower; there’s also opposition from communities where data centers are located, supply chain tensions, and geopolitical conflicts that drive up costs. The article even describes the flagship model Fable 5 as having “lukewarm” commercial response, which is the author’s statement, I’ll quote it as it is.

Q3: Is demand real? The perceived ROI of corporate AI

Shiwen: Do you have first-hand experience with the argument that “LLM’s haven’t provided positive ROI for most companies”?

Yongliang: Yes, but let me clarify, this is my experience, not statistics. The article cites a study saying that AI usage in American workplaces dropped from 46% in the summer of 2025 to 33% in the summer of 2026. My own team has also experienced a similar curve: a year ago everyone was excited, with everyone having a subscription; last year we started reducing it, retaining only those scenarios that are truly integrated into workflows. In my team of seventy people, only about one-third are still frequently used, which coincidentally matches the 33% figure. Most pilot projects fail for one reason: the time saved doesn’t turn into money saved because the processes haven’t changed, just an extra step of “letting AI look first”.

Shiwen: Is Anthropic’s revenue structure healthy?

Yongliang: Laut S-1 entstanden etwa 80% der Einnahmen aus Provisiongebühren für API- und Modellaufrufe, 20% aus Abonnements. Der Vorteil der Provisionsgebühren ist, dass sie mit dem Geschäftswachstum des Kunden steigen, der Nachteil ist, dass sie mit dem Rückgang des Geschäfts sinken, ohne langfristige Vertragsvereinbarungen oder Grundpauschalen. Die Konzentration hat sich verbessert, aber es bestehen weiterhin Bedenken: Im ersten Halbjahr 2026 stammten etwa 20% der Einnahmen von nur zwei Kunden; in der dritten Quartal erreichen die fünf größten Kunden etwa 21%, wobei kein einzelner Kunde mehr als 10% ausmacht. Die Anzahl der Kunden ist beträchtlich: Mehr als 11.900 Kunden tätigen jährlich Einnahmen von über 100.000 US-Dollar, fast 1.900 Kunden über 1 Million US-Dollar. Der Netto-Einnahme-Rückhaltungsfaktor liegt bei etwa 900%. Beachten Sie, dass diese Zahl das Wachstum der bestehenden Kunden widerspiegelt, nicht die Zunahme der Kundenzahl.

Shiwen: Ich verstehe den Abschnitt im Cloud Market nicht ganz: Wie entstehen 48% der Einnahmen durch AWS, Google Cloud und Azure?

Yongliang: Das ist der sogenannte Kreislaufhandel, von dem in dem Artikel die Rede ist. Diese drei Cloud-Anbieter sind gleichzeitig Anbieter von Rechenressourcen für Anthropic, Investoren und Konkurrenten. Das Geld dreht sich so: Die Cloud-Anbieter investieren Geld in Anthropic, Anthropic kauft Rechenressourcen von den Cloud-Anbietern, Kunden kaufen Anthropics-Modelle über den Cloud Marketplace und die Einnahmen fließen zurück. Jeder Schritt existiert tatsächlich, aber zusammen macht es für Außenstehende schwer zu erkennen, wo die Endnachfrage liegt und wo die interne Beziehung innerhalb der Ökologie. Das ist meiner Meinung nach der Punkt in S-1, der am meisten eine Prüfungsbeauftragte unterschreiben sollte.

Q4: „Einzelhändler als Käufer“ und Struktur der Governance

Shiwen: Der Artikel-Titel sagt „Öffentlichenschutz“, aber worüber genau macht der Autor sich Sorgen?

Yongliang: Die Kernbesorgnis des Autors ist: Sobald das Unternehmen an die Börse geht, werden die Aktien in 401(k)-Pläne, Pensionsfonds und Indexfonds fließen. Wenn der AI-Blase platzt, „werden Arbeiter, Rentner und Einzelhändler die Käufer sein, wenn die Rechnungen fällig werden“. Er glaubt auch, dass die US-Aktienhistorisch überbewertet sind und sich auf wenige interkonvergente Technologiegiganten konzentrieren. Zusätzlich zu einem nicht profitablen Giganten könnte dies das Ausbreiten von Risiken verstärken. In einer Diskussionsseite auf HN wurde genau diese Frage gestellt: Würden Pensionsfonds aufgrund der Aufnahme des S&P 500 „automatisch“ Anthropic kaufen? Jemand korrigierte, dass die Aufnahme in den Index normalerweise regelmäßig erfolgt und nicht sofort nach dem Börsengang.

Shiwen: Gibt es eine Gegenposition?

Yongliang: Ja, eine andere Nutzerin in den Kommentaren auf HN hat eine typische Position: Lassen Sie den Markt selbst entscheiden. Wenn das Unternehmen nach der Börsengang zusammenbricht, erhalten wir eine Lektion im Wert von mehreren hundert Milliarden US-Dollar. Diese Ansicht hat tatsächlich ihre Berechtigung, da die historische Rolle der SEC darin besteht, eine ausreichende Offenlegung zu gewährleisten, nicht aber, für Investoren zu beurteilen, ob etwas wertvoll ist oder nicht. Ein Unternehmen mit mehr als 90 Seiten Risikofaktoren offenzulegen, ist gleichbedeutend mit dem Vorbild für „Regulierungsbewertung durch die Regierung“. Meine gemischte Ansicht: Eine ausreichende Offenlegung und eine glaubwürdige Offenlegung sind zwei verschiedene Dinge. Eine unprüfte Bilanz spricht nicht über ausreichende Offenlegung, da sie nicht überzeugend ist.

Shiwen: Wie sieht es mit der Struktur der Governance aus? Wenn Einzelhändler Aktien kaufen, gilt das dann?

Yongliang: Im Grunde nicht. Anthropic ist eine gemeinnützige Organisation mit Doppelstruktur: Eine Institution namens Long-Term Benefit Trust (mit Mitgliedern wie dem ehemaligen Federal Reserve Chairman Bernanke) wird die Mehrheit der Vorstandsmitglieder ernennen; der Gründer besitzt durch Founder LLC Class F-Aktien mit 50,1% der Stimmrechte; die öffentlichen Aktionäre erhalten einen Stimmrecht pro Aktie von Class A, ohne Kontrolle. Aktien zu kaufen bedeutet, ein Vertragsmandat zu erwerben, das „Vertrauen in den Trust und den Gründer“ besagt, nicht die Teilnahme an der Unternehmens Governance.

Shiwen: Welche Signale gibt es bezüglich der Bewertung und der Ausgabe?

Yongliang: Berichten zufolge erwarten die bestehenden Investoren eine Bewertung von 1,5 bis 1,75 Billionen US-Dollar, was unter den im August besprochenen 2 Billionen liegt. Die private Bewertung hat laut Berichten bereits 965 Milliarden erreicht. Die Ausgabe ist sehr aktuell: Laut Reuters lag der Höchstbetrag für japanische Investoren bei 3,5 Milliarden US-Dollar, was über dem IPO von SpaceX im Juni mit 2,2 Milliarden liegt. Der Prototyp von „The Big Short“, Steve Eisman, sprach auch am 31. Oktober in einer Sendung über dieses IPO. Ich habe seine Aussagen nicht wörtlich zitiert, daher werde ich sie hier nicht wiederholen.

Frage 5: Die Positionen der Mitarbeiter, Aktionäre und gewöhnlichen Menschen

Shiwen: Was bedeutet diese IPO für die Mitarbeiter von Anthropic?

Yongliang: Forbes hat einen Punkt erwähnt, den man oft übersehen wird: Der Zeitpunkt der IPO könnte dazu führen, dass Mitarbeiter ein Jahr lang höhere Steuern tragen müssen. Ich habe die Börsengänge von zwei Unternehmen erlebt und möchte meine Erfahrungen mitteilen. Es geht um die Steuerpunkte bei der Vergabe und Veräußerung von Aktienanreizen: Wenn diese nicht übereinstimmen, können Mitarbeiter vorübergehend mehr Vermögen haben, während die Steuern zuerst eintreffen. RSUs werden nach Marktpreis besteuert, aber die Aktien könnten noch im Lockup sein. Für gewöhnliche Ingenieure gibt es eine einfache Empfehlung: Verkaufe einen Teil des Vermögens, um die Steuern zu decken. Bindet niemals dein Vermögen oder die Aktien deines Arbeitgebers fest, selbst wenn du diese Firma liebst.

Shiwen: Was ist mit den Privatanlegern, die überlegen, an dem IPO teilzunehmen oder bereits Aktien zu kaufen?

Yongliang: Drei Dinge. Erstens: Unterscheide zwischen Versprechen und Erfüllung: 895 Milliarden US-Dollar sind Verträge, die unterschrieben wurden, nicht fertiggestellte Produktionskapazitäten oder das erhaltene Geld. Nur die fast 70 Milliarden, die in den nächsten 12 Monaten fällig werden, sind eine echte Verpflichtung. Zweitens: Achte auf die Prüfung: Die geforderten „zweijährigen geprüften Jahresberichte“ sind ein sehr niedriger Anspruch. Wenn du ohne diese nicht in den Markt eintrittst, kaufst du keine Aktien, sondern eine Erzählung. Drittens: Betrachte deine Positionen: Wenn deine Positionen durch Indexfonds und Pensionsfonds „passiv“ entstanden sind, hast du vielleicht gar keine Wahl. Das ist genau die Situation, auf die der Autor warnt, und auch das, was die Gegner absichtlich weglassen, wenn sie sagen: „Der Markt wird das regeln.“

Shiwen: Also deine allgemeine Meinung: Sollte die SEC eingreifen?

Yongliang: Ich glaube nicht, dass die SEC für Investoren entscheiden sollte, ob etwas wertvoll ist. Aber „geprüfte Jahresberichte“ und „vollständige Offenlegung von Versprechen“ gehören zur Qualität der Offenlegung, was genau die Aufgabe der SEC ist. Der Autor fordert diese Hürde, aus technischer Sicht ist es eine Prüfungsstandards vor dem Launch: Du kannst sagen, dass das Produkt die Welt verändern wird, aber der Prüfbericht muss zuerst unterschrieben werden. 895 Milliarden US-Dollar an Versprechen, zwanzig Jahre Mietvertrag, ein Quartalsumsatz und ein ungeprüfter Jahresbericht – diese Kombination würde bei jeder technischen Prüfung nicht bestehen. Ob es ein Blasen ist oder nicht, das muss der Markt beantworten. Aber um das zu tun, muss man erst einmal glaubwürdige Informationen erhalten.

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Unterschrift: Yongliang