Hot Tracking 021｜Banken stoßen frisch gezeichnete KI-Rechenzentrums-Schulden ab: Die Blasenannahme wird in Echtzeit getestet

Zuerst festlegen wir die Zeit: Auch diesmal sind es zwei Linien. Der untergeordnete Prozess dauert mehrere Monate: Laut Bloomberg hat eine Bankgruppe einschließlich JPMorgan und MUFG mehr als sechs Monate damit verwendet, die Schulden für den Bau von 38 Milliarden US-Dollar an Data Centers zu verteilen; laut FT versuchen die vier großen Banken in den letzten Monaten, das Risiko der AI-Schulden auf die Bilanz zu übertragen. Die zweite Linie sind die Verbreitungspunkte: Am 14. Oktober erreichte ein Analyseartikel, der diese Berichte zusammenfasste, die Spitze auf Hacker News. Bis zum Morgen des 15. Oktober hatte er bereits mehr als 340 Unterstützungsstimmen und 230 Kommentare. Eine Aussage wurde zunächst festgelegt: Das ist nicht ein „heutiger Zusammenbruch“, der Bankenverkauf von Schulden ist auch kein Vertragsbruch, es handelt sich um einen mehrmonatigen Drucktest auf der Finanzierungskette der AI-Infrastruktur. Die eigene Bewertung des Artikels ist ebenfalls zurückhaltend: Der AI-Boom basiert auf der Annahme, dass Kredit weiterhin unter angemessenen Bedingungen zur Verfügung steht, und der sechsmonatige Verkaufskampf ist der klareste Beweis dafür, dass diese Annahme in Echtzeit getestet wird, kein endgültiger Zusammenbruch. Alle folgenden Fakten sind mit Quellen angegeben, die Meinungen und Bewertungen sind einzeln zugeordnet.

Was ist passiert

Faktum Nummer eins: Die Banken verkaufen ihre eigenen versicherten Schulden. Laut FT untersuchen JPMorgan, Morgan Stanley, SMBC und MUFG den „significant risk transfer“: Die Kredite bleiben nominell auf der Bilanz der Banken, aber das gefährlichste Risiko wird an externe Investoren übertragen. Der Grund laut FT ist, dass diese Banken die Obergrenze ihrer internen Positionen gegenüber einer einzigen AI-Investition erreichen. Einfache Übersetzung: Auf der Bilanz dieser Banken gibt es zu viele Gelder, die auf demselben Sektor investiert sind.

Faktum Nummer zwei: Eine Schuldenkette ist sechs Monate lang blockiert. Laut Bloomberg hat eine Bankgruppe einschließlich JPMorgan und MUFG 38 Milliarden US-Dollar an Bau-Schulden übernommen, die mit den Data Center-Projekten in Texas und Wisconsin zusammenhängen, die an Oracle vermietet werden. Diese Schulden wurden mehr als sechs Monate lang verteilt und sind noch nicht abgewickelt, einige Banken sind jetzt bereit, sie zu einem niedrigeren Preis an nicht-bankische Käufer zu verkaufen, nur um sie loszuwerden. Und nur sechs Monate zuvor, laut der Quelle, waren dieselben Banken noch dabei, die Kredite für die Data Centers von Oracle und Meta zu versichern.

Faktum Nummer drei: Die Kreditpreise steigen. Laut Bloomberg stieg der fünfjährige CDS-Kostenpunkt (Risikoversicherungskosten) von Oracle Anfang Oktober auf etwa 151 Basispunkte, den höchsten seit 2009; S&P hatte Oracle bereits im Juli auf BBB- herabgestuft, einen Schritt über den schlechten Kategorie. Auf makroökonomischer Ebene, laut Bloomberg, erreichte der zehnjährige US-Schatzbriefrendite diesen Monat 5,304%, den höchsten seit 2002. Vorher wurden 39 Milliarden US-Dollar an Staatsanleihen zu 5,30% abgewickelt, der höchste Ausschreibungsrendite seit 2000. Die Protokolle der Fed-Konferenz im September nannten AI-nahe Unternehmen als einen der treibenden Faktoren; Capital Economics widersprach, dass größere Faktoren die Inflation und die Regierungsdefizite seien. Egal wer recht hat, für diejenigen, die jetzt Data Center-Finanzierung wollen, hat das denselben Effekt: Der Anker aller Preisgestaltung, der risikofreie Zins, ist stark gestiegen.

Die Beschreibung dieser Zahlen stammt von Fachleuten. Laut FT sagte Matthew Moniot, gemeinsamer Leiter der Kreditrisikoversicherung bei Man Group, dass die Größe dieser Transaktionen „über das Maß hinausgeht, was wir jemals in Betracht gezogen haben“. Die Person, die diese Aussage macht, ist jemand, der solche Risiken bewertet.

Banken versuchen, Risiken abzuschließen und gleichzeitig zu verkaufen: Wo liegt das strukturelle Problem?

Wenn man diese drei Punkte zusammen betrachtet, wird das Problem selbst sichtbar. Vor sechs Monaten haben die Banken mit dem Abschluss von Kreditverträgen bewiesen, dass „Finanzierung für AI-Infrastruktur ein guter Geschäftszweig“ sei; jetzt versuchen sie, Risiken zu übertragen und zu einem niedrigen Preis zu verkaufen, um zu zeigen, dass sie diese Risiken nicht mehr auf sich nehmen wollen. Die Analyse des Quelltextes ist direkt (es handelt sich um eine Art Analyse, keine Faktenfeststellung): Banken werden keine Schulden verkaufen, für die sie Vertrauen haben.

Bemerkenswerter ist die Struktur. Laut der Analyse von Quelltext bieten Oracle, Meta, xAI und CoreWeave ihre enormen Ausgaben für AI-Infrastruktur an speziellen Zwecken (SPV) aus, insgesamt etwa 120 Milliarden US-Dollar. Der Zweck ist es, die Schulden außerhalb des eigenen Bilanzplans zu halten und das Risiko besser zu bewältigen. Was ist der Ergebnis? Das Risiko ist nicht verschwunden, sondern ist über die Kapitalflusskette zurück zu den Banken gelangt, die die SPV zu Beginn finanziert haben. Dadurch versuchen die Banken, das Risiko an Nicht-Bankinvestoren weiterzugeben. Nach einer Reihe von strukturellen Veränderungen hat sich das Risiko nur den Namen und den Inhaber geändert. Die Beurteilung in diesem Abschnitt ist aus einer analytischen Perspektive: Die Voraussetzung für die Risikoverteilung durch SPV ist, dass der Übernehmer weiß, was er übernimmt. Wenn Experten, die diese Risiken bewerten, sagen, dass die Größe über das Modell hinausgeht, ist diese Voraussetzung selbst fragwürdig.

Es ist notwendig, Maß und Grenzen zu beachten: Der Verkauf bedeutet nicht Zahlungsverzug, Risikoverlagerung ist ein normales Instrument der Banken, und der Verkauf von Schulden zu einem niedrigen Preis bedeutet nicht Panik. Das Problem liegt nicht im Akt des „Verkaufs“, sondern in der zeitlichen Lücke von „sogleich nach dem Abschluss von Kreditverträgen“ und der Dauer, in der das Risiko nicht verkauft werden kann: sechs Monate.

Die offizielle Aussage stimmt nicht überein (Audit der Worte und Taten)

Das Ziel dieser Analyse ist nicht die offizielle Erklärung einer einzelnen Firma, sondern der Unterschied zwischen den Worten und Taten zweier Gruppen.

Die erste Gruppe sind die Banken. Die öffentliche Darstellung bleibt weiterhin „die normale Förderung von AI-Infrastruktur“, mit Abschluss von Kreditverträgen, Verleihen und Unterstützung; die tatsächlichen Handlungen bestehen darin, das gefährlichste Risiko aus den Büchern zu holen. Keine Seite lügt – der Abschluss von Kreditverträgen ist eine Tatsache, auch die Übertragung ist eine Tatsache. Doch wenn man sie zusammen betrachtet, ergibt sich die normale Form „mehr Worte als Bücher“. Laut FT-Motivation (der Anlauf zur Obergrenze der internen Positionen) zeigt dies nicht, dass eine Bank pessimistisch gegenüber AI ist, sondern dass die gesamte Bankengruppe ein Interesse an einem einzelnen Bereich hat und bereits die von sich selbst gesetzte Obergrenze erreicht hat.

Die zweite Gruppe: Oracle. Über die Expansion: Berichten zufolge hat Oracle für dieses Geschäftsjahr das Ziel, mehr als 40 Milliarden US-Dollar an Schulden und Aktien aufzunehmen. Nachdem es im September letzten Jahres an einem Tag 18 Milliarden US-Dollar an Anleihen ausgegeben hatte, führt Oracle weiterhin Investitionen in Standorte in Texas, Wisconsin und New Mexico durch. Was die Kreditlage betrifft: Der CDS-Satz ist auf den höchsten Stand seit 2009 gestiegen, mit 151 Basispunkten (laut Marktdaten von Bloomberg). Die Ratings sind als „Schlecht“ eingestuft (S&P, Juli). Ein weiterer Bericht besagt, dass Oracle die Wisconsin Public Service Commission verklagt hat, weil eine Regelung möglicherweise dazu führen könnte, dass sie für das Port Washington Data Center Campus mehr als 7 Milliarden US-Dollar als Sicherheit zahlen muss. Dieser Konflikt hat dazu beigetragen, die Ratings von S&P zu senken. Während Oracle mit seiner AI-Expansion Anleihen emittiert, steigen die Kosten für Versicherungen auf ein 15-jähriges Hoch und es gibt Gerichtsverfahren mit den Regulierungsbehörden. Diese Unterschiede sind der spannendste Teil dieses Artikels. Der Markt hört nicht auf Geschichten, er bewertet nur Risiken, und die aktuelle Bewertung besagt: Die Geschichten der Kreditnehmer werden immer ungläubiger von den Kreditgebern akzeptiert.

Wie äußern sich die Kommentare?

Mehr als zweihundert Kommentare auf HN lassen sich in mehrere Gruppen einteilen. Im Folgenden wird eine Zusammenfassung gegeben, die nicht die Position dieses Artikels widerspiegelt.

Die 2008-Ähnlichkeits-Gruppe ist die stärkste Gruppe. Einige Kommentatoren vergleichen den Mechanismus der „Banks, die nach dem Underwriting weiter verkaufen“, direkt mit dem Mechanismus der Finanzkrise von 2008. Der Benutzer ceejayoz antwortet auf die Aussage „Das ist doch normales Bankgeschäft“ mit: „Richtig, manchmal verursachen sie tatsächlich globale Finanzkrisen.“ Der Benutzer UncleOxidant erinnert sich an seinen Eindruck im Sommer 2007: Die spekulativen Aktivitäten im Zusammenhang mit den Subprime-Krediten ließen ihn befürchten, dass etwas Schlimmes passieren würde. Also machte er kleine Short-Positionen und machte etwas Gewinn, aber später hatte er kein Interesse mehr. Es muss hervorgehoben werden: Die 2008-Ähnlichkeit ist die kritische Perspektive in der Kommentarspalte, aber dieser Artikel nimmt sie als eine der Perspektiven auf und kommt zu keiner endgültigen Schlussfolgerung.

Die Abkühlungs-Gruppe ist ebenfalls stark vertreten. Der Benutzer Aurornis hält das für ein typisches Prädikament-Missverständnis: Anleihen zu verkaufen ist schließlich Bankgeschäft. Sobald die Anleihen verkauft sind, gibt es neue Kredite. Solange es Geld zu verdienen gibt, wird jemand einen Käufer finden. Alle werden nur von der Annahme „Alles im Zusammenhang mit Datenzentren ist schlecht“ in die Irre geführt. Der Benutzer lewdwig erklärt das weiter: Jede Bank, die 40 Milliarden US-Dollar an Krediten unterstützt, wird eine Syndikatsverteilung durchführen. Es wäre unvernünftig, keine Verteilung durchzuführen; Das Ungewöhnliche ist nicht der Verkauf, sondern die Verteilung, die normalerweise in wenigen Wochen abgeschlossen wird, diesmal jedoch sechs Monate dauert. Der Benutzer rsamtravis sagt offen, dass das wie der Verkauf von Angst klingt. Banken verdienen nicht an Schulden, sondern an den Krediten, die sie ausgeben können. Die Warnungen dieser Gruppe sind wertvoll: Normaler Mechanismus und anormale Signale können gleichzeitig bestehen. Das Ungewöhnliche ist nicht der „Verkauf“, sondern die „Unfähigkeit, zu verkaufen“.

Die Preisbeobachter geben einen Bewertungsstandard vor. Der Benutzer dragontamer sagt, dass es wichtig ist zu sehen, zu welchem Preis die Bank die Schulden abgibt: Im Jahr 2007 brach der Schuldenpreis zusammen und ruinierte die Wirtschaft. Jetzt sind die Anleihenpreise tatsächlich schlechter, aber noch nicht auf einen Panikniveau. Der Benutzer nick486 fügt hinzu, dass Risiko-Bewertung subjektiv ist. Wenn der Verkäufer genug Preisnachlass macht, können beide Seiten denken, dass sie gewonnen haben.

Die Perspektive des Übernehmers kommt vom Benutzer michaeljx. Er sagt, dass er vor ein paar Tagen Artikel in FT oder Bloomberg gelesen hat, die besagen, dass jetzt eine gute Gelegenheit ist, Kredite von Private-Equity-Unternehmen zu kaufen. Dies deutet darauf hin, dass der andere Teil des Transfers, nämlich die nicht-banklichen Käufer, dazu aufgefordert werden, einzusteigen. Der Benutzer iriririririr stellt die Qualität der Schulden selbst in Frage und glaubt, dass es nicht normal sein sollte, Oracle für große Finanzierungen zu nutzen. Das ist eine persönliche Meinung des Kommentators, die in diesem Artikel nur aufgezeichnet wird.

Drei Dinge, die normale Nutzer tun können

Erstens sollten Sie „Banken-Sales-AI-Debt“ nicht einfach als „AI-Blaseplatzerfall“ lesen. Die eigene Bewertung des Artikels ist eine Annahme, die gerade überprüft wird, und keine Prognose eines Zusammenbruchs; Sales, Rabatte und Risikoverlagerungen bedeuten nicht automatisch einen Schuldenerlass. Sehen Sie auf die Preissignale, nicht auf die emotionalen Titel. Solche Themen werden oft mit manipulativen Titeln behandelt.

Zweitens sollten Sie einige „thermometer“ beobachten, die ehrlich gegenüber den Aktienkursen sind. Erstens ist es der Aufkaufsmultiplikator für AI-Anleihen. Laut Bloomberg ist der Orderbuch der großen Technologieunternehmen von etwa 5 Mal im Februar auf weniger als 2 Mal im Juli gesunken. Zweitens ist das Oracle-CDS, ob es weiterhin um 151 Basispunkte steigt. Drittens: Wie hoch wird die 38 Milliarden Dollar schwere Baulandanleihe letztendlich reduziert? Diese Indikatoren gehen voraus dem narrativen Schwenk, und die Schlagzeilen sind immer hinterherhinkend.

Drittens, wenn Sie AI-verwandte Aktien oder Fonds besitzen, sollten Sie wissen, dass die Risikenschlinge länger ist als das, was Sie auf den Marktsoftware-Daten sehen. Etwa 120 Milliarden Dollar an AI-Infrastrukturausgaben sind in SPV-Strukturen verteilt. Ihre Positionen können durch mehrere Schichten an Dritten übertragen worden sein, die Sie nicht kennen, oder umgekehrt: Das Risiko, das andere abgeben, fließt zu den Produkten, die Sie besitzen. Wenn Sie die Struktur nicht verstehen, beurteilen Sie Ihre Positionen als „Wissen, was man nicht weiß“, nicht als „vollständiges Verständnis“.

Schlussfolgerung

Rücksichtnahme: Dieser Artikel geht keiner Seite die Schuld vor. Risikoverlagerungen durch Banken sind legale und übliche Methoden; Sales bedeuten nicht automatisch eine negative Bewertung. Oracle-Aufkauf von Anleihen und Verschlechterung des Kreditbildes können gleichzeitig zutreffen. Die Herabstufung der Rating ist eine Entscheidung von S&P, nicht diese Artikel. Die Vergleiche mit 2008 gehören in den Kommentarbereich; dieser Artikel nimmt sie als eine der kritischen Perspektiven auf und gibt keine endgültigen Schlussfolgerungen ab. Die Auseinandersetzung über die Zuschreibung wird parallel dargestellt; dieser Artikel entscheidet nicht, ob die Fed-Dokumente oder Capital Economics richtig sind. Überprüfte Fakten: Die 38 Milliarden Dollar schwere Baulandanleihe wurde über sechs Monate vermietet (laut Bloomberg), vier große Banken untersuchen bedeutende Risikoverlagerungen (laut FT), Oracle-CDS um etwa 151 Basispunkte (laut Bloomberg, basierend auf Marktdaten), Rating BBB- (S&P), 10-jährige US-Anleihen mit einem Zinssatz von 5.304% (laut Bloomberg). Die Annahme, dass AI-Krediten immer offen sind, wird gerade überprüft – das ist die Bewertung des ursprünglichen Textes und auch die des Artikels. Zwei wichtige Punkte, auf die man achten sollte: Erstens, ob Oracle in diesem Geschäftsjahr mehr als 40 Milliarden Dollar an Schulden und Eigenkapitalfinanzierung wie geplant erhalten kann – ob es erfolgreich ist oder nicht – ist ein stärkerer Indikator als das CDS. Zweitens: Ob die 38 Milliarden Dollar schwere Baulandanleihe letztendlich vermietet wird und um wie viel reduziert wird – der Preis, zu dem diese Anleihe verkauft wird, wird zum Referenzpunkt für den gesamten AI-Debt-Markt werden. Wenn etwas passiert, wird eine neue Version veröffentlicht.

Referenzquellen

• HN Story 50092664: Algolia-Daten, 10-14T18:32Z auf der Liste, 10-15 Uhr Snapshot 348▲/231💬, Haupttext mit Angabe „über 340▲, mehr als 230 Kommentare“
• StartupFortune Zusammenfassung (veröffentlicht am 10-14, Titel: Banken versuchen nun, die Kreditverpflichtungen für das AI-Datenzentrum zu entlasten, die sie gerade unterstützt haben): Nur als Zusammenfassung verwendet, alle konkreten Zahlen mit Hinweis auf FT/Bloomberg/S&P/Federer/CCIR/Capital Economics
• Financial Times: Vier Banken übernehmen erhebliches Risiko, Moniot Interview (Haupttext mit Angabe „nach Berichten von FT“)
• Bloomberg: 38 Milliarden an Baugeld in sechs Monaten, Oracle CDS 151bp, Orderbuch um das Fünffache und das Zweifache reduziert, zehnjährige US-Anleihen 5.304% und 39 Milliarden im Ausschreibungsverfahren (Haupttext mit Angabe „nach Berichten von Bloomberg“)
• S&P: Oracle-Rating auf BBB- gesenkt (Juli)
• Federer-Mitteilungen vom September (Katalogisierung von AI-Unternehmenskrediten); Capital Economics (gegenläufige Katalogisierung), Haupttext zeigt beide Seiten gleich
• HN Kommentarspool: 32 echte Kommentare, ceejayoz/UncleOxidant/Aurornis/lewdwig/rsamtravis/dragontamer/nick486/michaeljx/iririririr – alle von den Kommentatoren selbst verfasst, Haupttext ordnet sie einzeln zu
• Die Empfehlung der Quellseite sieht die Aussage „Oracle CDS 203bp“ als zusätzlich an, was mit dem Haupttext von 151bp konfliktiert, vermutlich alte Version, nicht übernommen